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PUBG MOBILE x 《火影忍者 疾风传》联动已于7月9日正式上线，这是该游戏历史上规模最大的跨界合作之一。此次联动的一切设计都旨在超越单纯的皮肤外观，引入了标志性的《火影忍者》地点、可操作的忍术能力、与九尾的遭遇战，以及与 Studio Pierrot 合作制作的原创动画 OVA。我们采访了腾讯游戏光子工作室群 PUBG MOBILE 制作人兼量子工作室副总经理 Rick Li，以及腾讯游戏 PUBG MOBILE 发行负责人兼总经理 Vincent Wang，探讨了他们是如何塑造并实现这一联动的。 “宇宙第一消费股”可口可乐（KO）于北京时间2025年10月21日晚间美股盘前发布了2025年第三季度财报（截止2025年9月）。我们询问了他们如何设计这种以玩法为先的合作、看到 PUBG MOBILE 与《火影忍者》角色同框的感受、他们最期待玩家体验哪些忍术技能等。采访内容经过整理以求简洁明了PUBG MOBILE x 《火影忍者 疾风传》联动是 PUBG MOBILE 迄今为止规模最大、野心最强的跨界合作之一。是什么让《火影忍者 疾风传》成为 PUBG MOBILE 的理想选择？这次合作的想法最初是如何产生的？VINCENT： 我想说，我们与《火影忍者》的合作非常特别，因为两个世界拥有相似的价值观。
B | 1. 销量告别负增长。
C | 3Q25可口可乐实现表观营收124.6亿美元，同比增长5.1%，小幅超出市场一致预期。 其中内生营收（Organic revenue）同比增长6%，量价拆分看，相较于上半年销量的负增长，公司从三季度开始针对消费力受损的人群积极推出单次购买价格更低的小罐装和环保包装，最终浓缩液销量同比持平。 价格端作为公司内生增长的核心引擎，通过高单价产品（包括零糖、功能性健康饮品等）在产品组合中占比的提升，浓缩液价格同比增长6%。PUBG MOBILE 一直强调在逆境中的韧性以及队友间的信任。这与《火影忍者》中的“火之意志”相契合，展现了保护盟友和永不言弃的承诺，自然地连接了这两个世界。 此外，随着美元指数的持续下跌（年初至今下跌幅度超12%），公司外汇逆风的影响从去年同期-5%收窄至0%。 2. 亚太地区表现亮眼。从地区上看，除了拉美地区在去年同期高基数下增速有所放缓，其余地区较二季度均有所提速，其中亚太地区增速环比提升至7%，在各地域中表现最为亮眼，海豚君推测核心在于中国地区旺季加大了冰柜的投放力度有效促进了消费转化率的提升。我们的受众之间也有着紧密的联系。
D | 多年来，我们看到许多玩家社区成员表达了对《火影忍者》的热爱，因此这种自然的重叠让合作显得顺理成章。
E | 《火影忍者》还为深度的内容整合提供了巨大潜力。其世界观完整、连贯且独特，使我们能够超越传统的皮肤跨界，在玩法、环境和社交功能方面创造体验。 3. 无糖可乐持续高增。从品类上看，随着全球减糖风潮与健康饮食意识持续提升，无糖可乐持续呈现爆发式增长，同比高增14%，连续五个季度保持双位数以上增长，增速远高于经典可乐（同比增长1%）和其他碳酸饮料（同比下滑1%），是碳酸饮料品类中表现最为亮眼的子品类。 此外，伴随可口可乐健康化战略的推进，公司和健康相关的品类包括即饮茶（Fuze Tea）、运动饮料（Powerade+BODYARMOR）、超滤牛奶（Fairlife）均表现出色，远超行业平均水平。 4. 盈利水平持续提升。毛利率上，一方面可口可乐的核心原料（玉米糖浆、铝、PET切片）价格逐步走低，叠加产品结构提升，毛利率整体同比提升0.8pct，达到61.5%。总而言之，我们相信这次《火影忍者 疾风传》与 PUBG MOBILE 的跨界是游戏历史上最重要的合作之一。 费用端，虽然公司在旺季为了配合新品投放增加了渠道和市场费用，但得益于公司不断将AI运用到广告、生产、物流、客户运营等多个流程上，实现了时间效率、成本结构的实质改善，经营效率提升带动公司整体费用率小幅下滑1.7pct达到29%，最终核心经营利润率达到32%，超出市场预期。 5. 业绩指引：公司预计2025年全年实现内生增长5%～6%，和此前的预期相符。 6. 财务指标一览： 海豚君整体观点： 由于前期9月份在小范围交流中公司透露了三季度在部分市场（墨西哥、印度、泰国）受到地缘政治和经济低迷等影响，销量仍然延续了二季度的疲软趋势，因此各大行在近期纷纷下调了对可口可乐三季度的业绩预测。
F | PUBG MOBILE x 《火影忍者 疾风传》联动触及了游戏的各个部分。你们是如何决定包含哪些内容的？面对如此庞大的 IP 和雄心勃勃的执行计划，团队是如何在这种规模上进行创新的？团队又是如何平衡对老粉丝的还原度，同时确保新玩家也能获得易上手且愉快的体验？RICK： 在设计过程中，我们专注于将《火影忍者》和 PUBG MOBILE 的核心特质融合在一起，为玩家提供更具创新性的体验。《火影忍者》的核心是勇气、决心和对更高目标的追求。 但从实际财报公布的数据来看，仍然彰显了可口可乐整体极强的经营韧性和品牌力。 具体从量价维度拆分来看，虽然价格仍然是当前阶段可口可乐的核心增长引擎，但如果从预期差的角度来说，销量端其实更超预期。 销量上，针对消费力受损的价格敏感型的消费者，可口可乐一方面在全球多个重要市场包括拉丁美洲、印度、东南亚和部分欧洲地区大规模推广可回收包装（价格更低），并在夏季消费高峰推出更小规格的单罐装（220ml/180ml），降低消费者的单次购买门槛（不同于此前迷你罐多以捆包组合销售，目前消费者可以在便利店等渠道可以进行单罐购买）。 结合电话会信息，从目前的销售结果来看迷你单罐装表现亮眼，且并未对大包装产品造成冲击。而 PUBG MOBILE 则关乎协作、迎接挑战和团队胜利。因此，在分析《火影忍者》的故事时，我们希望提取出最令人难忘的元素。 站在海豚君的角度，伴随GLP-1类减肥药物在北美的普及，减糖意识的提升，不同于零糖版本，小包装对于消费者而言不仅单次购买价格更低，也解决了部分消费者需要“适度放纵”的痛点，可以让消费者在不改变口感的基础上减少一次性摄入过多糖分的负罪感。 另外，在营销环节可口可乐重新上线了“分享装”，精选了如“I人”、“E人”、“喜剧人”、“气氛组”等热门社交词语，以可口可乐瓶身为媒介，为年轻人提供轻松、真实的社交破冰工具，和年轻人建立更加深度的交互。 价格上，由于通胀在全球范围内普遍放缓，因此可口可乐在绝大多数市场避免了普适性、大幅度的公告式提价，更多的是利用AI工具在不同渠道、区域甚至不同门店进行差异化定价和促销，实现在不影响销量的基础上整体价盘的提升。
G | 展望四季度和2026年，可口可乐的增长路径也很清晰，继续延续“De-averaging”的思路，利用AI作为辅助针对不同区域、不同渠道进行精细化运营。例如，忍术、战斗机制和独特体验被引入游戏，成为完全实现的玩法功能，而不仅仅是简单的视觉效果。
H | 最后，从估值上看，经过前期的回调，目前可口可乐对应2026年仅为23x，已经低于过去10年间的平均水平（25x），再加上近期十年期美债收益率也在持续下行，因此当前这个位置海豚君认为仍然已经具备一定性价比。
I | （以下是详细分析） 一、投资逻辑框架 根据可口可乐披露口径，公司表观营收增长可以拆解为欧洲、中东&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亚太、瓶装投资五大部门，每个部门的营收增长又可以拆解为内生收入增长、结构影响（收并购）、外汇影响三部分。基于这一理念，我们成功将木叶村、角色、技能以及九尾的入侵带入了游戏。 （1）其中欧洲、中东&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亚太四个部门按照地理区域划分，大部分收入来自销售给特许瓶装商的浓缩液，少数也来自部分成品饮料的销售。在这些整合的基础上，我们拆解了标志性的忍术招式和战斗风格，并围绕 PUBG MOBILE 真实的各种游戏场景进行了重新设计，让忍术在推进、转点、重新定位和团队协调中发挥积极作用，创造出更具策略性和协作性的战斗体验。UGC 也是我们游戏的重要组成部分，因此在“奇妙世界 (World of Wonder)”模式中，我们向所有玩家开放了全套《火影忍者》的环境、组件、忍术和素材。我们希望玩家能够为所有人创造出丰富多样的体验。我们也相信不同的创作者会对《火影忍者》有各自的回忆。 （2）全球风险投资部是可口可乐2019年新成立的部门，专注于在全球范围内收购有潜力的品牌扩大业务范围，目前该部门的营收包括已经收购的Costa（咖啡）、innocent （健康饮品包括植入奶、椰子水、NFC果汁等）和 doğadan （茶）业务业绩以及与公司 Monster 之间的分销协议所获得的收入，当前全球风险投资部的业绩不再单独披露。
J | （3）瓶装投资部由可口可乐在全球范围内控股的瓶装业务组成，大部分营收来自成品饮料的制造和销售，由于该部门是重资产业务，盈利能力相对较低，因此2015年开始可口可乐在全球范围内陆续剥离。 我们在后文重点关注可口可乐的内生收入增长情况，并拆解成浓缩液销量和价格组合两部分驱动因子进行分析。
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二、销量告别负增长
3Q25可口可乐实现表观营收124.6亿美元，同比增长5.1%，小幅超出市场一致预期。通过我们为创作者提供的这种形式，我们相信这是 IP 合作中一个非常丰硕的方面，能让不同的记忆点在整个社区中共享。
PUBG MOBILE 以推出日益宏大的跨界合作而闻名。
L | 之前的合作中有哪些经验教训帮助塑造了与《火影忍者 疾风传》的伙伴关系？随着时间的推移，你们的合作方式发生了怎样的演变？VINCENT： 多年来，我们对跨界合作的理解发生了显著演变。其中内生营收（Organic revenue）同比增长6%。早期的合作主要涉及将合作伙伴的 IP 元素引入游戏的皮肤和道具。但我们意识到，随着玩家期望的增长，这种方式已不再足够。 量价拆分看，相较于上半年销量的负增长，公司从三季度开始针对消费力受损的人群积极推出单次购买价格更低的小罐装和环保包装，最终浓缩液销量同比持平。
M | 因此，我们开始更多地关注 IP 合作如何进入我们的玩法——IP 如何匹配 PUBG MOBILE 的对局结构和核心价值，这个世界如何与我们的宇宙对齐，并允许将联动内容深度整合到游戏中。之前的项目还帮助 PUBG MOBILE 团队开发了更成熟的合作方法，包括如何与合作伙伴就原作素材的界限达成一致、管理特殊能力的强度、协调环境和系统的开发，以及如何在不同的玩法模式中保持一致的基调。 价格端作为公司内生增长的核心引擎，通过高单价产品（包括零糖、功能性健康饮品等）在产品组合中占比的提升，浓缩液价格同比增长6%。《火影忍者》项目是我们从之前所有合作中所学知识的结晶。
N | 忍术能力的引入让玩家能够体验忍者的生活。 分地区看，其中可口可乐的大本营市场北美地区实现营收52.5亿美元，同比增长4%，其中水/运动饮料表现较好，碳酸主品类仍然偏弱，背后反应的仍然是北美地区消费者正处于健康化转型阶段。 另外，值得注意的是三季度美国地区正式上线蔗糖配方版可口可乐，相较于传统的高果糖玉米糖浆，虽然成本要更高，但从成分上来说配料更加天然、简单，可以为消费者带来差异化的体验。团队是如何将这些标志性招式适配到 PUBG MOBILE 玩法中的？在这些招式中，你最期待玩家体验哪一个？RICK： 由于玩法平衡的原因，将忍术融入我们的游戏是一项具有挑战性的任务。 EMEA作为可口可乐第二大营收占比的地区，三季度实现营收30亿美元，同比增长10%，仍然延续了二季度的亮眼表现，量价两个维度对整体业绩的贡献相对均衡。
o | 其中，欧洲地区受益于旅游、户外消费和体育赛事的拉动以及公司针对夏季展开的一系列营销活动，表现良好，中东地区地缘政治影响的减弱，三季度也实现了恢复性增长，而北非地区由于宏观经济恶化表现仍然相对承压。
p | 拉美地区实现营收15.7亿美元，同比下降4%，核心在于墨西哥、哥伦比亚等地区受到高利率、收入增长缓慢等宏观因素影响，居民消费意愿持续低迷。
q | 此外，汇率逆风虽然在三季度有所缓解，但拉美地区仍然是可口可乐全球范围内结构性逆风的最主要来源之一。 亚太地区实现营收15.1亿美元，同比增长11%，其中中国地区受益于旺季冷柜的加速投放和精细化的渠道拓展，整体表现较二季度环比明显改善，销量较为亮眼。而东南亚地区由于夏季遭遇反常寒冷天气和飓风影响，成为亚太地区的主要拖累。
r | 量：3Q25浓缩液销量同比持平，告别负增长。
s | 如果忍术能力太强，玩家会过度依赖它们，这可能会破坏 PUBG MOBILE 的核心战斗体验并减少策略多样性。其中和健康相关的品类包括即饮茶（Fuze Tea）、运动饮料（Powerade+BODYARMOR）、超滤牛奶（Fairlife）均表现出色，远超行业平均水平。 具体拆分品类上看，首先对于碳酸饮料品类，随着全球减糖风潮与健康饮食意识持续提升，无糖可乐持续保持爆发式增长，同比高增14%，连续五个季度保持双位数以上增长，增速远高于经典可乐（同比增长1%）和其他碳酸饮料（同比下滑1%），是碳酸饮料品类中表现最为亮眼的子品类。 果汁、增值乳制品和植物性饮料同比下滑3%，降幅环比有所收窄。如果忍术太弱，它就会变成一种装饰性功能，而不是有意义的玩法机制。结合电话会信息，其中超滤牛奶Fairlife凭借高钙、高蛋白、低乳糖等优势在健康化浪潮中保持了非常强劲的增长，目前依然处于供不应求的状态。通过与《火影忍者》团队的紧密合作，我们确保所有忍术能力都忠于原著。这包括结印、视觉效果和声音设计等细节。 海豚君预计伴随2026年初可口可乐在纽约的新工厂达产，产能瓶颈逐步缓解有望带动Fairlife的销量再上一个台阶，而传统果汁（果粒橙、酷儿等品牌）由于含糖量高，基本已被消费者打上了不健康的标签，需求持续萎缩。 水品类同比增长3%，其中虽然高端气泡水Smartwater、Topo Chico等品牌凭借口味创新在全球范围内实现增长，但基础平价水（冰露）面临激烈价格战成为主要拖累。 运动饮料同比增长3%，其中Powerade和Bodyarmor通过推出零糖和添加电解质版本的 新品吸引了更多消费者。我们还增加了一项创新功能，玩家可以使用语音命令来施放忍术。无糖茶Fuze Tea由于自带健康属性，在全球范围内扩张势头良好，但在部分地区比如中国面临农夫的强势竞争，市场份额有所下滑。我们最期待玩家体验的忍术是螺旋丸、千鸟和飞雷神，这些都是《火影忍者》中最具标志性的招式。 价：3Q25浓缩液价格同比增长6%，仍然是可口可乐内生增长的关键驱动因素。从区域上看，拉美和亚太地区是价格提升的主要驱动因素，而北美和欧洲受到高基数影响价格贡献稍有放缓。 而从提价的原因上看，一方面在于高单价产品在产品组合中占比提升，包括功能性苏打水Simply Pop、超滤牛奶Fairlife、零糖可乐等，另一方面，可口可乐加大了小包装饮料的占比（小包装单位价格要更高）。在系列作品中，粉丝们知道鸣人花了很长时间才掌握这些能力，因此忍术能够代表鸣人成长旅程中的时刻非常重要，我们希望它们能给玩家带来难忘的体验。此次联动引入了叛忍敌人、与卡卡西的相遇，以及备受期待的九尾之战。 三、盈利能力持续提升 毛利率上，一方面可口可乐的核心原料（玉米糖浆、铝、PET切片）价格逐步走低，叠加产品结构提升，毛利率整体同比提升0.8pct，达到61.5%。团队是如何设计这些 PvE 体验的？它们又是如何帮助在 PUBG MOBILE 中还原《火影忍者 疾风传》的世界的？RICK： 通过 PvE 设计，玩家可以在对局中通过动态事件遇到《火影忍者》角色，让他们能够亲历《火影忍者》世界中的时刻，而不仅仅是观看。
t | 叛忍还在探索过程中增加了动态威胁。 费用端，虽然公司在旺季为了配合新品投放增加了渠道和市场费用，但得益于公司不断将AI运用到广告、生产、物流、客户运营等多个流程上，实现了时间效率、成本结构的实质改善，经营效率提升带动公司整体费用率小幅下滑1.7pct达到29%。当玩家搜寻资源时，可能会突然进入战斗，将环境转变为活跃的忍者战场，而不仅仅是一个静态地点。
u | 此外，从各地区的经营利润率上看，除了EMEA地区经营利润率下降外（可口可乐在非洲等基础设施建设薄弱的地区仍采用重资产运营模式，在当地投入了大量资金用于生产设施、供应链等基础设施建设，拉低利润率），其他地区由于经营效率的提升以及剥离瓶装厂加大轻资产运营比例，经营利润率均大幅提升。对于卡卡西，我们更加强调角色互动和关系，因此玩家不会只是把他当作一个遥远的 NPC。
v | 相反，他们可以遇见他、与他互动并肩作战。与九尾的战斗是整个联动体验的高潮，作为《火影忍者》世界的定义性象征之一，九尾对所有粉丝和玩家都具有巨大的情感意义。 最终，总体的核心经营利润也超出市场一致预期。我们还原了它庞大的体型、凶猛的存在感和标志性的效果，尤其是它的多阶段攻击机制。玩家必须观察九尾的动作，选择何时使用忍术，躲避攻击并协调行动以寻找打击机会——因此所有玩家必须共同努力保卫木叶村。最终核心经营利润率达到32%，超出市场预期。
w | 在《火影忍者》制作委员会的监督下，此次联动通过由 Studio Pierrot（《火影忍者 疾风传》背后的著名动画工作室）制作的专属原创动画得到了进一步升华。制作这部 OVA 的创意过程是怎样的？看到动画化的 PUBG MOBILE 角色与鸣人并肩作战感觉如何？VINCENT： 这是一个真正将两个世界融合在一起的创意项目。这部动画最困难的部分不仅在于技术挑战，还在于寻找一种在两个不同世界之间转换的方法，同时让《火影忍者》和 PUBG MOBILE 角色之间的互动在故事中显得自然。
x | 在整个制作过程中，Studio Pierrot 保持了高度的创意领导力。 本文来自微信公众号：海豚投研，作者：海豚君。
y | 从剧情节奏、分镜到原画、角色表情和战斗设计——一切都是通过《火影忍者》既有的视觉语言开发的。
z | 对于 PUBG MOBILE 团队来说，角色的动作、装备和战斗风格需要忠于我们的游戏。当两个势力的角色并肩出现时，玩家需要感觉到这不仅仅是一个简单的客串，而是一个真正奏效的合作。因此，我认为我们最希望玩家带走的不仅仅是看到两个 IP 角色在一起的新奇感，而是“我是故事一部分”的感觉。此次联动将《火影忍者》的主要地点带入了游戏，例如可以完全探索的木叶村。
| 还有哪些地点是你最期待玩家访问的？环境叙事在为粉丝重建《火影忍者》宇宙中有多重要？RICK： 环境是让 IP 的世界观和情感认同焕发生机的主要方式之一。这就是为什么我们重建了木叶村，以及原著系列中的许多地标。我们特别期待玩家去参观火影岩、木叶村的大门和忍者学校。这些是村子里最令人难忘的视觉地标，团队精心开发了每一个细节，以使体验尽可能具有沉浸感。将场景带入游戏不仅是复制建筑的外观，我们还引入了村庄的生机感、光影、声音以及所有这些互动细节。
| 我们还在叙事地点增加了互动点和故事细节，使探索本身不仅提供拍照点，还能帮助玩家在过程中收集信息和故事。除了游戏之外，你们是如何将 PUBG MOBILE x 《火影忍者 疾风传》联动扩展到线下空间的？现实世界的活动在加强整体玩家和粉丝体验方面发挥了什么作用？VINCENT： 这也是我们规模最大的线下 IP 联动活动。我们在超过 15 个国家举办了玩家活动，仅在第一周全球就有超过 13 万人参与。在设计活动时，我们希望将玩家在游戏中看到的内容转化为他们可以进入并互动的现实世界。在一些关键市场，我们实际上围绕地标建筑建造了基于九尾的装置，或者创造了木叶村的环境和现场互动，让玩家立即感受到联动的氛围。我认为现实世界活动最重要的作用是将我们的在线内容转化为共享的线下体验。对于《火影忍者》粉丝来说，这些熟悉的形象和环境不再只存在于屏幕上，而是存在于物理世界中。
| 而对于 PUBG MOBILE 玩家来说，他们在游戏内建立的社区关系可以在线下空间继续延伸。与九尾的遭遇战将 PUBG MOBILE 从 PvP 战术竞技转变为合作 PvE 体验，玩家们合力保卫木叶村。是什么激发了让所有玩家暂时团结起来对抗共同威胁的决定？RICK： 《火影忍者 疾风传》的核心精神是我们选择这种设计方案的主要原因。当九尾入侵木叶村时，重要的不是谁击败了谁，而是大家如何选择共同面对危机。因此，我们暂时改变了玩家之间的关系。玩家不再是互相淘汰，而是分担责任、互相支持，并协调一致对抗同一个威胁，共同守卫隐村。这种转变也创造了一种与标准对局截然不同的情感体验。曾经的对手变成了临时的盟友，最重要的是，“火之意志”不再只存在于故事或对话中，它存在于 PUBG MOBILE 的实际行动中。此次联动不仅限于经典模式，还扩展到了“奇妙世界 (World of Wonder)”和“地铁逃生 (Metro Royale)”，引入了创作者工具、专属遭遇战和其他主题体验。
| 为什么《火影忍者 疾风传》的合作涵盖多种 PUBG MOBILE 体验很重要？联动延伸到了“奇妙世界”——你认为创作者会如何使用这些受《火影忍者》启发的玩法素材？RICK： 《火影忍者 疾风传》包含海量的内容，这意味着单一模式永远无法完全代表它所提供的一切。通过包含资源搜寻、地图探索和遭遇战的经典模式及“地铁逃生”模式，我们可以将 PUBG MOBILE 现有的玩法体验与《火影忍者》的元素相结合。
| “奇妙世界 (World of Wonder)”提供了一个更开放的平台，玩家可以在其中创造自己的体验。因此，它将包含团队提供的所有场景、技能、角色等内容，我们将这些都交到了创作者手中。
| 进一步说明，在“奇妙世界”中，我们提供了全套《火影忍者》元素，例如环境、组件、忍术效果和所有其他可用素材。用户可以将木叶村、叛忍、旗木卡卡西等角色以及九尾带入视野，这些都可以作为创作素材。最令人兴奋的是，创作者可以重新组合这些素材，产生官方团队从未预料到的规则和体验，让联动在更新之后继续演变。就像《火影忍者》的精神一样，它让故事和精神得以延续。现在就进入 PUBG MOBILE ，在 9 月 7 日联动结束前体验 PUBG MOBILE x 《火影忍者 疾风传》联动。
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Published on:12:03:22
